Спроба №2 або карти в руки НКЦПФР. Чи зможе Україна збудувати сучасний фондовий ринок

Національна комісія з цінних паперів та фондового ринку нарешті отримала такі бажані і довгоочікувані повноваження – президент підписав (щоправда, не без сюрпризів з боку НКЦПФР) відповідний закон. Чи це допоможе їй збудувати в Україні цивілізований фондовий ринок – розбирався фінансовий редактор РБК-Україна Руслан Кисляк.

При підготовці матеріалу використовувались коментарі професійних учасників ринку капіталів, провідних юридичних фірм, а також представників Великої четвірки аудиторських компаній. В НКЦПФР відмовились надавати свої коментарі.

Зміст

• Що міняє закон для ринку і регулятора
• Про гроші регулятора і права його працівників
• Неочікуваний крок НКЦПФР
• Що чекає на фондовий ринок

В кінці березня на фондовому ринку України сталася подія, яка значною мірою має визначити подальший розвиток галузі – профільний регулятор Національна комісія з цінних паперів та фондового ринку отримала додаткові повноваження. Відповідний закон, який припадав пилом у стінах парламенту з літа 2021 року, було ухвалено народними депутатами наприкінці лютого, а 22 березня президент Володимир Зеленський його підписав.

Ухвалення документу було однією з трьох умов виділення Україні позики від Світового банку на 1,5 млрд доларів. Також потрібно було ухвалити закон про електронні аграрні розписки та про корпоративне управління. Всі умови були виконані.

Взагалі, з фондовим ринком в Україні як то кажуть "все не просто". Він ніби і є, а ніби й немає. В країні існують біржі, на яких торгують цінними паперами і товарами; примудряються заробляти гроші професійні учасники; щось потроху купують приватні інвестори; намагається регулювати галузь Нацкомісія з цінних паперів. Але основну свою функцію - залучення інвестицій в економіку - ринок повноцінно не виконує. Виглядає так, що галузь живе "своїм життям", не будучи залученою в структуру національної економіки.

Принаймні, восени 2020 року прем’єр-міністр Денис Шмигаль публічно констатував відсутність працюючого фондового ринку в Україні через майже 30 років незалежності. І заявив про необхідність термінового створення цивілізованого фондового ринку.

Менш ніж за рік в парламенті був зареєстрований законопроект, покликаний створити законодавчі передумови для подальшого розвитку фондового ринку. В документ, до розробки якого активно долучився регулятор, очолюваний на той час Тимуром Хромаєвим, було закладено, зокрема, значне посилення повноважень НКЦПФР.

А ще через три роки очолюваний вже Русланом Магомедовим регулятор отримав бажаний Закон. Що ж тепер зміниться?

Що міняє закон для ринку і регулятора

Закон прийнятий на виконання зобов’язань України щодо синхронізації національного законодавства та регуляторного поля Європейського Союзу. Зокрема, йдеться про Регламент ЄС 596/2014 2014 року, спрямований на запобігання зловживанням на ринках капіталу, маніпулюванням та на підвищення рівня захисту прав інвесторів.

Закон суттєво автономізує та загалом посилює роль НКЦПФР як регулятора. Встановлюються нові вимоги до відбору членів Комісії, передбачені гарантовані джерела фінансування її діяльності, на кшталт коштів від надання адміністративних послуг, внесків професійних учасників ринків капіталу та коштів від міжнародних донорів. Важливим, але не обов’язково позитивним нововведенням є запровадження категорії "уповноважених НКЦПФР на проведення інспекцій", порядок проведення яких визначатиметься самою Комісією, зазначає партнер юридичної компанії "Asters" Роман Степаненко.

Документ містить велику кількість нововведень, які можуть мати системний ефект для функціонування ринків капіталу в цілому. На деякі з потенційних змін варто поглянути крізь призму очевидних недоліків закону, вважає співрозмовник РБК-Україна. До речі, про деякі із зазначених нижче недоліків йшлося в експертних висновках, що супроводжували текст законопроєкту. Втім, вони не були належним чином враховані при остаточному розгляді та ухваленні документу в сесійній залі.

Повноваження НКЦПФР суттєво розширено (фото: nssmc.gov.ua)

Серед системних ризиків, що закладаються у функціонування ринків капіталу, можуть бути щонайменше такі.

У регулятора з’являється низка нових і досить суттєвих повноважень. Зокрема, Комісія отримала право на власний розсуд визначати допустимість поєднання професійної діяльності на ринках капіталу та товарних ринках з іншими видами діяльності. Комісія також уповноважена самостійно визначати обмеження та додаткові вимоги, які можуть застосовуватись до професійного учасника ринку капіталу та організованих товарних ринків, дію ліцензії якого зупинено. І перше, і друге дає можливості для зловживань правом з боку Комісії.

"Дозволю собі цитату з тексту закону: "Уповноважена особа Комісії не зобов’язана надавати жодних пояснень щодо суті інспекції, розслідування, фіксації факту вчинення порушення профільного законодавства або розгляду справи про порушення профільного законодавства, які вона проводить, крім надання пояснень у межах кримінальних проваджень та під час судового процесу". Така фундаментальна презумпція правомірності дій уповноважених осіб Комісії щонайменше викликає занепокоєння. Втім, очевидно, залишає широке поле для зловживань аж до етапу можливого залучення такої уповноваженої особи до судового процесу або кримінальних проваджень", - застерігає Роман Степаненко.

Важливою системною зміною, яку передбачає закон, є поєднання в руках Комісії функціонала нормотворчої діяльності, регуляторних, контрольних функцій та, фактично, функцій правоохоронного органу.

Серед повноважень уповноважених осіб Комісії на проведення розслідувань на ринках капіталу є зокрема такі: отримувати доступ до приміщень професійного учасника ринку, (за дозволом адмінсуду) до приміщень фізичних та юридичних осіб, вимагати надання будь-якої інформації, зокрема інформації з обмеженим доступом.

Також закон містить низку термінів, які не мають чіткого визначення, тому залишають простір для маніпуляцій. Для прикладу, в контексті визначення того, що саме є маніпулюванням на ринках, документ відсилає до термінів "аномальний рівень цін" та "штучний рівень цін". Оскільки жоден з цих термінів окремо не визначено, залишається лише фантазувати на тему, що саме законодавець мав на увазі, та чекати на застосування відповідних положень Комісією на практиці.

Важливий нюанс: віднині НКЦПФР фактично зможе на власний розсуд вирішувати, що є ліцензованим видом діяльності. Комісія визначатиме дії, які можуть вчинятися виключно за умови наявності відповідної ліцензії. Це потенційно створює поле для корупційної складової в роботі регулятора.

Партнер юридичної компанії "Syrota Dzis Melnyk & Partners" Сергій Дзіс зазначає, що встановлення умов видачі, зупинення й відновлення ліцензій має відбуватися на рівні закону "Про адміністративні послуги", а не в порядку, встановленому Комісією. Фактично, таким чином може нівелюватися механізм контролю за діяльністю товарних бірж, застерігає юрист.

В якості одного з нових інструментів контролю ринку з боку НКЦПФР передбачена, зокрема, так звана контрольована послуга, яка може бути застосована Комісією в рамках інспекцій чи розслідувань. Суть даного механізму полягає в тому, що відбувається імітація отримання особою певної послуги чи придбання активу, який перебуває у вільному обігу на ринках капіталу та організованих товарних ринках, з метою перевірки дотримання надавачами послуг вимог профільного законодавства та виявлення фактів його порушення.

Також створюється правове підґрунтя для діяльності інформаторів. Загалом, нагадує старший юрист практики корпоративного права та M&A юридичної компанії "MORIS" Віталій Саветчук, інститут так званих інформаторів, викривачів (whistleblowers) доволі давно відомий іноземному законодавству. Не є він абсолютно новим і для нас, оскільки з 2020 року набули чинності зміни до закону "Про запобігання корупції", якими було введено термін "викривач" та прописано правові засади захисту викривачів.

Нині ж запроваджуються механізми повідомлення про порушення профільного законодавства у сфері цінних паперів та фондового ринку інформаторами – особами, які перебувають у трудових, професійних, комерційних, корпоративних чи інших правовідносинах з учасником ринку капіталів.

"На нашу думку, не позбавлений закон в цій частині і певних недоліків та суб’єктивізму. Зокрема, зважаючи на те, що закон чітко не визначає, яку саме відповідальність несе інформатор за завідомо неправдиве повідомлення про порушення, подання повідомлень може стати інструментом шантажу та неправомірного тиску на учасника зі сторони недобросовісних працівників чи контрагентів", - аргументує співрозмовник РБК-Україна.

Чи допоможуть широкі повноваження НКЦПФР вибудувати цивілізований фондовий ринок? (фото: nssmc.gov.ua)

Також, наприклад, Комісія може не реагувати на повідомлення про порушення у випадку "малозначності порушення". Водночас, будь-яких критеріїв "малозначності" не наводиться, що сприяє певному суб'єктивізму при оцінці Комісією таких повідомлень.

Окремої уваги заслуговує запровадження значних штрафів для учасників ринку. Старший юрист "KPMG Law Ukraine" Андрій Павлюк говорить про суми до 81 мільйона гривень для фізичних осіб та до 150 мільйонів для юридичних осіб. А його колега з "PwC Legal Україна" керівник практики банківського і фінансового права Вадим Романюк говорить про максимальний розмір можливого штрафу - 315 мільйонів гривень.

Запровадження великих штрафів було однією з вимог наших західних партнерів, говорить менеджер департаменту з питань інвестиційної діяльності "ОТП Капітал" Тарас Кучер. Однак в питанні штрафів вдалося знайти компромісне рішення через запровадження річних коефіцієнтів, які дозволять їх поступове введення.

Так, закон набирає чинності за місяць після його опублікування (27 квітня). Однак чимало його положень набудуть чинності пізніше. Зокрема, положення щодо фінансування НКЦПФР за рахунок внесків учасників ринків, положення щодо штрафів, запровадження інституту інформаторів будуть вводитись поступово з 2026 по 2030 рік.

Про гроші регулятора і права його працівників

Змінюється підхід до фінансування діяльності НКЦПФР. Зокрема, для забезпечення функціонування Комісії передбачаються залучення грошових внесків від учасників ринків капіталу та професійних учасників організованих товарних ринків до спеціального фонду держбюджету. Такі внески варіюються в розмірі 15 або 75 прожиткових мінімумів для працездатних осіб в залежності від різновиду учасника (депозитарні установи, клірингові установи, Національний депозитарій України тощо).

До прикладу, з урахуванням актуальних ставок, встановлених на 1 січня 2024 року, та кількості професійних учасників ринків капіталу відповідно до реєстрів Комісії, мова йде про додаткове залучення щонайменше 30 млн грн на рік, підраховує Віталій Саветчук. Порушення зобов’язання суб’єкта щодо сплати таких внесків матиме наслідком винесення Комісією постанови про стягнення несплаченого внеску, яка є виконавчим документом, та накладення фінансової санкції.

Має бути покращено захист незалежності працівників НКЦПФР від незаконного впливу - законодавчо закріплюються їхні права та обов’язки, а також вдосконалюються механізми розслідування і вирішення скарг на незаконний вплив.

Одночасно з цим, нововведення обмежують можливості працівників НКЦПФР, встановлюючи, зокрема, заборону на оплачувану діяльність, крім викладацької, наукової, творчої, медичної, інструкторської та суддівської практики в спорті, а також на вчинення правочинів щодо фінансових інструментів без отримання відповідної довідки про відсутність конфлікту інтересів.

Неочікуваний крок НКЦПФР

На початку березня 2024 року, вже після ухвалення закону парламентом, голова НКЦПФР Руслан Магомедов звернувся до Президента з проханням ветувати направлений йому на підпис документ. Як розказав РБК-Україна Сергій Дзіс з юркомпанії "Syrota Dzis Melnyk & Partners", однією з причин такого прохання стало незадоволення нормою документа, в якій йшлося про конфлікт інтересів. Зокрема, згідно закону, члени Комісії та члени їхніх сімей не мають права прямо чи опосередковано мати у власності акції (частки), отримувати фінансову або матеріальну винагороду (допомогу) чи обіймати будь-які посади, зокрема на громадських засадах, в професійних учасниках ринків капіталу та організованих товарних ринків.

Наскільки відомо, такі випадки зараз мають місце серед членів Комісії, стверджує Роман Степаненко з юркомпанії "Asters". Відповідно, набуття законом чинності вимагатиме прийняття певних некомфортних рішень членами Комісії та членами їхніх сімей для того, аби уникнути конфлікту інтересів.

За словами Сергія Дзіса, після підписання документу Президентом існує ймовірність того, що постане питання стосовно відповідності нинішнього керівника НКЦПФР займаній посаді. За словами народних депутатів Ольги Василевської-Смаглюк та Ярослава Железняка, норма закону про запобігання конфлікту інтересів керівників регулятора потенційно може стосуватися й самого Руслана Магомедова. Справа в тому, що в декларації очільника Комісії за 2022 рік було вказано, що він проживав з керівницею департаменту брокерського обслуговування клієнтів компанії "Інвестиційний капітал Україна" Євгенією Грищенко. Тобто, його цивільна дружина працює у компанії, за якою Комісія має здійснювати нагляд.

Розширення повноважень НКЦПФР неочікуваним боком вдарило по її очільнику Руслану Магомедову (фото: nssmc.gov.ua)

Крім того, очільник Комісії був незадоволений тим, що затверджувати штатний розпис, передбачаючи видатки в держбюджеті, відтепер буде уряд, а не регулятор самостійно.

Пізніше була опублікована офіційна заява Комісії, в якій йшлося про неприйнятність спроб окремих народних депутатів вчиняти політичний тиск, маніпулюючи фінансовою допомогою від міжнародних партнерів. Згідно з повідомленням НКЦПФР, включення закону до трійки нормативно-правових актів у рамках зобов’язань перед західними партнерами було буцімто "навмисно пролобійоване певною групою депутатів в недопрацьованому вигляді для досягнення власних задач".

Що чекає на фондовий ринок

Очікується, що швидкій розбудові в Україні сучасного цивілізованого фондового ринку сприятиме посилення інституційної спроможності НКЦПФР внаслідок розширення повноважень та встановлення гарантій незалежності.

Серед іншого, зазначає Вадим Романюк з "PwC Legal Україна", на період дії воєнного стану НКЦПФР звільнена від обов’язку реєструвати значний пласт нормативно-правових актів в Мін’юсті.

Передбачено посилення позиції Комісії в разі ініціювання судових спорів. Зокрема, процесуальні кодекси України доповнено положеннями про заборону забезпечення позовів шляхом зупинення дії рішень НКЦПФР чи встановлення для Комісії та її працівників заборони або обов’язку вчиняти певні дії.

На досягнення мети має працювати й запровадження низки новацій в регулюванні ринків капіталу та організованих товарних ринків, зокрема розширення міжнародного співробітництва НКЦПФР з іноземними фінансовими регуляторами, можливість проведення Комісією розслідувань, запровадження інституту "інформаторів", врегулювання питань протидії маніпулюванню на ринках капіталу, вчиненню інсайдерських правочинів, діяльності фінансових пірамід.

"Під час аналізу тексту закону прослідковуються досить чіткі паралелі з проведеною реформою Національного банку, яка розпочалася 2014 року після Революції Гідності. Запровадження гарантій незалежності НКЦПФР, розширення її повноважень, виведення працівників з-під дії закону про державну службу, гарантії під час оскарження рішень НКЦПФР в судовому порядку - всі ці елементи були в схожий спосіб імплементовані під час реформи НБУ", - аналізує Вадим Романюк.

Виходячи зі строків набрання чинності нововведень, Комісія і піднаглядні їй ринки мають проходити комплексний та тривалий процес трансформації щонайменше протягом наступних 3-5 років.

В той же час, попереджає співрозмовник РБК-Україна, неминучим буде посилення адміністративного тиску з боку регулятора на професійних учасників ринку, подальша бюрократизація та збільшення операційних витрат на комплаєнс - як з точки зору додаткових внесків до Комісії, так і з точки зору необхідності залучення додаткових ресурсів самими компаніями.

Це підвищить поріг входу на ринок та може стримувати розвиток існуючого бізнесу. Ризики величезних штрафних санкцій, фактичне наділення Комісії функціями правоохоронного органу при проведенні розслідувань та додаткові гарантії для Комісії під час судового оскарження її рішень також можуть стримувати розвиток ринку.

Перспективи вітчизняного фондового ринку поки що вельми туманні (фото: Getty Images)

На переконання гендиректорки компанії "ОТП Капітал" Наталі Меженської, ефективність подальшої роботи регулятора у розбудові фондового ринку значною мірою залежатиме від команди, яка буде працювати в цьому органі.

"Роль особистості у формуванні історії ніхто не скасовував. Чи буде сформована потужна команда навіть при можливості сплачувати високі зарплати – питання на сьогодні відкрите з багатьох причин, у тому числі й через банальний дефіцит професіоналів та справжніх спеціалістів", - попереджає співрозмовниця РБК-Україна.

Більше того, упевнена вона, на вітчизняний фондовий ринок нововведення не матимуть значного впливу, доки в НКЦПФР не сформується потужна команда та не будуть зроблені додаткові кроки для розвитку.

Зокрема, має бути сформована і публічно донесена до ринку "мапа" подальшого розвитку галузі. А такої "мапи", на жаль, досі немає. Або ж її ніхто не бачив.

Але варто розуміти, що навіть надзусиллями одного лиш регулятора успішний фондовий ринок в країні не збудувати. Це комплексна мегазадача і для влади, і для професійних учасників ринку, і для суспільства. Щоб економіка мала зиск від існування повноцінного фондового ринку в країні, необхідна не лише якісна інфраструктура, мотивовані учасники й чіткі правила роботи ринку, але й стимулююче економічне та правове середовище. І тут немає нічого нового - десятиліттями експерти, вітчизняний бізнес, закордонні партнери та й сама влада наголошують на необхідності створення в країні привабливого інвестиційного клімату. Йдеться, зокрема, про захист прав інвесторів, судову реформу, створення стимулюючих податкових режимів, проведення якісної корпоративної реформи.

Війна автоматично не гарантує подальший рух в правильному напрямку при розбудові країни. На жаль, практикою економічних рішень часів незалежності українці не створили передумов для впевненості в правильності подальшого економічного поступу. І факт нинішнього посилення повноважень НКЦПФР, зокрема, ще нічого не гарантує.