Відновлення валютних резервів України: все ще на початку шляху

Отримання чергової порції допомоги від міжнародних донорів не могло не позначитися на обсязі золотовалютних резервів України. У серпні вони збільшилися відразу на 2,24 млрд дол. (21,6%) до більш ніж 12,6 млрд дол. Багато це чи мало?

З одного боку, обсяг резервів вийшов на рівень 2,9 місяця імпорту. Це майже відповідає основному міжнародному бенчмарку достатності резервів (3 місяці). Для порівняння, в найгострішій точці нинішньої кризи - в лютому 2015 року - обсяг резервів України був жахливо низьким - 1,3 місяця імпорту.

Міжнародні резерви НБУ у 2012-2015 роках, місяців імпорту

Джерела: НБУ, розрахунки Альфа-Банку Україна

З іншого боку, є всі підстави говорити про недостатність валютних резервів і про відставання України від графіка їх відновлення. Основна частина резервів України, по суті, їй не належить: вона надана країні Міжнародним валютним фондом у тимчасове користування.

За нашими оцінками, чисті резерви (тобто валові резерви за винятком кредитів МВФ) дорівнюють лише 1,2 млрд. доларів США. Це набагато краще, ніж півроку тому (коли чисті золотовалютні резерви України взагалі були від'ємними), але все ще дуже мало.

І фінансові ринки розуміють, що МВФ накладає обмеження на витрачання своєї частини золотовалютних резервів. Тому говорити про те, що Україна вже має якийсь помітний валютний ресурс для здійснення валютних інтервенцій у разі потреби, все ще не доводиться.

Валові і чисті резерви НБУ, млрд. доларів

Джерела: НБУ, МВФ, розрахунки Альфа-Банку Україна

Очевидно, що зростання чистих золотовалютних резервів залежить від кількох факторів:

1. Запозичення України в інших донорів, тобто - не у МВФ.

2. Відстрочка валютних боргів, скорочення навантаження по їх обслуговуванню.

3. Здатність НБУ викуповувати додаткові обсяги валюти з ринку.

4. Особливі прийоми на кшталт використання валютного свопу з Китаєм. Приміром, у серпні це дало можливість додати 403 млн дол. у резерви.

Ключовими можливостями нарощування резервів на сьогоднішній день залишаються запозичення у донорів та відстрочка валютних боргів. Стан платіжного балансу, наближення сезону активної закупівлі енергоносіїв не дають можливості здійснювати помітний викуп валюти з ринку.

До того ж, в умовах підготовки суттєвого зростання бюджетних витрат, паралельна емісія гривні за валютним каналом може бути небезпечною. Китайський своп має свої межі і не може розглядатися як стійке довготривале джерело зростання резервів.

Рішення щодо відстрочення валютних боргів вже набуло обрисів у форматі попередніх домовленостей зі спеціальним комітетом кредиторів. У той же час, вкрай важливо, щоб у цьому відстроченні брали участь і "російські" єврооблігації в обсязі 3 млрд дол.

Якщо погашення цінних паперів станеться, то ніякого зростання чистих резервів з нинішнього рівня не буде навіть при активному кредитуванні з боку донорів, і Україна сильно порушить "маяк" МВФ з резервів до кінця року.

Що стосується донорських кредитів, то в разі активної вибірки планованих позик Україна до кінця року (і не погашення єврооблігацій) комфортно виходить на цільовий показник чистих резервів в 3,9 млрд дол.

А ось запланованого в програмі МВФ показника валових резервів у 18,3 млрд дол. на кінець року досягти навряд чи вдасться. Все впирається в зволікання України з виконанням зобов'язань щодо здійснення реформ: через накопичені паузи наша країна навряд чи встигне до кінця року отримати два запланованих раніше транші кредитної програми EFF.

Навіть при найуспішніших обставинах, золотовалютні резерви України до початку 2016 року будуть все ще залишатися низькими. Ми знаходимося тільки на початку тривалого процесу їх відновлення, який займе кілька років.